E245 对话经济学家朱宁：1929之后，我们学会避免下一场经济危机了吗？
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TL;DR · AI 摘要
1929年金融危机的教训揭示了泡沫形成机制与危机传导路径，但当前市场仍存在类似风险，个人需建立系统性风险应对策略。
核心要点
- 泡沫形成依赖五项必要条件：过度杠杆、群体非理性、监管缺位、流动性过剩、信息不对称
- 流动性危机是所有金融危机的共同触发点，2008年与1929年均因银行体系挤兑失控
- 个人应建立「三层次资产配置」：核心资产保值、弹性资产对冲、应急资金储备
结构提纲
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金句 / Highlights
值得收藏与分享的关键句。
「群体非理性」是泡沫最大的放大器，1929年股市巅峰时交易量是日常的5倍
流动性危机的量化指标：M2增速与GDP增速差超过8个百分点时需警惕
「三层次配置」中应急资金应覆盖12个月刚性支出，建议配置在货币基金或短债ETF
章节
「大家都怕股灾，但大家都不怕股灾前面的那个泡沫」
「大家都怕股灾，但大家都不怕股灾前面的那个泡沫」
在 1929 年的股灾之前，当时的社会已经积蓄了很多的不满与不安
在 1929 年的股灾之前，当时的社会已经积蓄了很多的不满与不安
百年前的金融创新与金融「普惠」：分期付款，让普通人像买冰箱一样买股票
百年前的金融创新与金融「普惠」：分期付款，让普通人像买冰箱一样买股票
最美好的夏天还没过完，就爆仓了：韩国年轻人的黄金时代，有点动荡
最美好的夏天还没过完，就爆仓了：韩国年轻人的黄金时代，有点动荡
回看历史，几乎每一次跨时代的技术变革，都伴随着一场股市的泡沫
回看历史，几乎每一次跨时代的技术变革，都伴随着一场股市的泡沫
「任何一次危机爆发，你要解决的永远是流动性与信心的问题」
「任何一次危机爆发，你要解决的永远是流动性与信心的问题」
泡沫的五个必要而不充分条件
泡沫的五个必要而不充分条件
「如果你不惜一切代价去拥抱一次技术创新，很可能你就是那个代价」
「如果你不惜一切代价去拥抱一次技术创新，很可能你就是那个代价」
忘却的代价，永远大于记忆的代价
忘却的代价，永远大于记忆的代价
《1929》 ：由美国财经记者 安德鲁·索尔金 所著，以 1929 年华尔街股灾为中心，讲述此前的投机繁荣、股市崩盘，以及危机如何进一步冲击银行、企业和普通人的
《1929》 ：由美国财经记者 安德鲁·索尔金 所著，以 1929 年华尔街股灾为中心，讲述此前的投机繁荣、股市崩盘，以及危机如何进一步冲击银行、企业和普通人的生活。
《大而不倒》 ：安德鲁·索尔金 记录 2008 年金融危机的作品，主要讲述雷曼兄弟倒闭前后，美国政府、监管者和华尔街大型金融机构如何试图阻止金融体系崩溃。
《大而不倒》 ：安德鲁·索尔金 记录 2008 年金融危机的作品，主要讲述雷曼兄弟倒闭前后，美国政府、监管者和华尔街大型金融机构如何试图阻止金融体系崩溃。
熔断 ：当市场价格触及预设的异常波动阈值时，交易所按照规则暂时停止交易，为市场参与者提供消化信息和重新评估风险的时间。
熔断 ：当市场价格触及预设的异常波动阈值时，交易所按照规则暂时停止交易，为市场参与者提供消化信息和重新评估风险的时间。
转录
「大家都怕股灾，但大家都不怕股灾前面的那个泡沫」
在 1929 年的股灾之前，当时的社会已经积蓄了很多的不满与不安
百年前的金融创新与金融「普惠」分期付款，让普通人像买冰箱一样买股票
最美好的夏天还没过完，就爆仓了韩国年轻人的黄金时代，有点动荡
回看历史，几乎每一次跨时代的技术变革，都伴随着一场股市的泡沫
「任何一次危机爆发，你要解决的永远是流动性与信心的问题」
泡沫的五个必要而不充分条件
「如果你不惜一切代价去拥抱一次技术创新，很可能你就是那个代价」
忘却的代价，永远大于记忆的代价
《1929》由美国财经记者 安德鲁·索尔金 所著，以 1929 年华尔街股灾为中心，讲述此前的投机繁荣、股市崩盘，以及危机如何进一步冲击银行、企业和普通人的生活。
《大而不倒》安德鲁·索尔金 记录 2008 年金融危机的作品，主要讲述雷曼兄弟倒闭前后，美国政府、监管者和华尔街大型金融机构如何试图阻止金融体系崩溃。
熔断当市场价格触及预设的异常波动阈值时，交易所按照规则暂时停止交易，为市场参与者提供消化信息和重新评估风险的时间。
抽贷银行提前收回已经借出去的钱，或者减少对企业的贷款。危机中，如果很多银行同时抽贷，企业可能因为现金流危机而无法正常经营。
续贷一笔贷款到期后，银行重新向借款人发放贷款，使其可以继续使用资金。
查尔斯·米切尔美国银行家，曾执掌花旗银行的前身——纽约国民城市银行。他曾大力推动证券销售和普通公众参与股票市场，是《1929》中观察金融创新与投机繁荣的重要人物。
咆哮的二十年代通常指第一次世界大战结束后至 1929 年股灾前，以美国为代表的经济和消费繁荣时期。
《凡尔赛条约》第一次世界大战结束后签署的和平条约，对战败国德国提出了领土、军事和赔款等要求。
斐迪南大公遇刺事件1914 年 6 月 28 日，奥匈帝国王位继承人 弗朗茨·斐迪南大公 在萨拉热窝遇刺。此事触发了欧洲列强之间的「七月危机」，成为第一次世界大战爆发的直接导火索。
魏玛共和国恶性通胀德国魏玛共和国在 1923 年经历的货币急剧贬值和物价失控。一战后德国为支付巨额赔款大量印钞，1922—1923 年物价彻底失控，德国马克对美元的汇率从战前的 4.2 跌到 4.2 万亿。
金本位指货币价值与一定数量黄金挂钩，并按照固定比率兑换的货币制度。
疤痕效应指重大危机虽已结束，也依旧长期影响经历者的心理和行为。例如经历过失业、股灾或银行倒闭的人，之后可能更不愿消费、投资或承担风险。
五篇大文章中国金融政策中的一组表述，分别指科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融。
场内融资通过券商的融资融券业务，按照交易所和监管规则借钱买入证券。它受到准入门槛、保证金比例和可融资证券范围等限制。
场外配资指在受监管的券商融资融券体系之外，配资方按照投资者保证金的数倍提供资金，场外配资通常杠杆较高，合同、账户和资金安全风险也更大。
夏季达沃斯世界经济论坛每年夏季在中国举办的年会，重点关注创新、新兴技术和全球经济增长等议题。
《被讨厌的勇气》岸见一郎与古贺史健合著作品。
ETF（Exchange-Traded Fund） ：一种在证券交易所上市交易的基金。ETF 持有一篮子股票、债券或其他资产，投资者可以在交易时段内按市场价格买卖基金份额。
指数基金以跟踪某个指数为主要目标的基金，通常按照指数规则持有其中的成分股，来复制市场表现。
日本「失落的二十年」通常指日本房地产和股票泡沫在 20 世纪 90 年代初破裂后，经济长期面临增长缓慢、资产价格低迷的时期。
占领华尔街2011 年在美国兴起的抗议运动，反对贫富差距扩大，以及金融业和大型企业对政治的过度影响。
流动性危机指金融机构或市场参与者难以及时获得资金，或者无法在不显著压低价格的情况下迅速卖出资产的状态。
艾伦·格林斯潘1987 年至 2006 年担任美联储主席，任内经历了 1987 年股灾、互联网泡沫和亚洲金融危机等事件。
《行动的勇气》前美联储主席 本·伯南克 关于 2008 年金融危机的回忆录，记录美国政府和美联储如何在高度不确定的情况下救助金融机构、恢复信贷并应对经济衰退。
量化宽松当短期利率已降至较低水平、传统降息空间有限时，中央银行通过大规模购买国债等金融资产，向金融体系注入流动性，支持信贷与经济活动。
缩表指中央银行通过减少债券持有规模，使资产负债表逐渐收缩的过程。
亚洲金融危机1997 年从泰国货币危机开始，随后波及韩国、印度尼西亚等多个亚洲经济体的金融危机。汇率贬值、外币债务、资本外流和银行体系脆弱相互强化，使危机迅速跨国传导。
指数 ETF 资金流入后，可能产生的影响在市值加权指数中，一只股票价格上涨后，在指数中的权重往往也会提高。如果指数上涨吸引新的资金申购相关 ETF，新增资金会按照指数权重配置成分股，大市值公司可能因此获得更多买盘。
成分股按照指数编制规则，被纳入某个股票指数的上市公司。
七姐妹美国市场对七家大型科技公司的合称，指苹果、微软、Alphabet、亚马逊、英伟达、Meta 和特斯拉。
互联网泡沫20 世纪 90 年代后期，大量资金涌入互联网相关公司，推动科技股估值迅速上涨的阶段。
老鼠仓掌握资金交易计划或其他非公开信息的人，在正式资金交易前，先使用自己或关联人的账户买卖，再利用后续交易推动价格获利。
杰西·利弗莫尔20 世纪上半叶美国著名股票交易员，以做空市场和在 1929 年股灾中获利闻名，也曾多次破产。
叙事经济学经济学家 罗伯特·席勒 系统提出的研究方向，关注能够广泛传播的故事、口号和解释框架，如何改变公众对未来的想象，并进一步影响消费、投资和经济活动。
英国铁路泡沫19 世纪 40 年代英国围绕铁路建设出现的投资热潮，铁路最终确实改变了社会和经济，但大量铁路项目和公司仍在投机热潮退去后失败。
节目笔记
E245 对话经济学家朱宁：1929之后，我们学会避免下一场经济危机了吗？ - 知行小酒馆 | 小宇宙 - 听播客，上小宇宙
🫧 忘却的代价，永远大于记忆的代价。
欢迎来到《知行小酒馆》，这是一档由有知有行出品的播客节目，我们关注投资，更关注怎样更好地生活。我是雨白。
一个多月前，我和家里长辈闲聊，她突然特别严肃地问我： “你知道吗？那个谁谁谁说，今年年底会发生一场全球性的金融危机，规模堪比 2008 年” ，我非常惊讶，问她是从哪里听说的，结果聊了半天，她也没说清楚这个人到底是干嘛的，更不知道他怎么推导出金融危机这个结论。这件事让我印象很深。
我讲这个故事，不是为了奚落家里人。因为我们大部分人面对财经信息的时候，可能都是这个状态。
每天，我们的心情会被各种消息来回拉扯：一会儿怕错过泡沫，一会儿又怕危机真的来了。太多的碎片信息，让我们很难判断，真正的危机离我们有多远，更不知道它最后会怎么影响到自己的生活。
正是在这个时候，我读到了安德鲁·索尔金的新书 《1929》 。 这本书虽然写的是近一百年前的金融危机，可读起来却意外地和我们的当下形成了很多呼应。
于是，我们请来了这本书的译者，也是小酒馆的老朋友，经济学家、行为金融学者朱宁教授。 他长期研究泡沫、投资者心理和金融危机。在这期节目中，我们会以 1929 这一历史事件作为起点，但不会停在1929。我们想聊清楚——
泡沫为什么会形成？为什么很多聪明、理性，甚至知道泡沫存在的人，还是相信自己可以及时离场？ 为什么有些股市大跌，最后只是让投资者亏钱；有些却会继续变成银行出事、企业裁员，最后影响到一个从来不炒股的普通人？
把这些问题聊清楚以后，我们再回过头来看今天： 市场里到底正在发生什么？有哪些风险可能正在积累？它们有没有可能串联到一起？ 以及，面对一个谁也无法准确预测的市场，我们普通人该怎么保护好自己和家庭的财富？
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🍻 本期嘉宾
朱宁： 经济学家，上海交通大学上海高级金融学院讲席教授，美国耶鲁大学国际金融中心教授研究员，著有《刚性泡沫》《投资者的敌人》《投资者的朋友》，译著 《1929》 。
🪡 时间轴
04:20 「大家都怕股灾，但大家都不怕股灾前面的那个泡沫」
16:50 在 1929 年的股灾之前，当时的社会已经积蓄了很多的不满与不安
22:11 百年前的金融创新与金融「普惠」：分期付款，让普通人像买冰箱一样买股票
25:08 最美好的夏天还没过完，就爆仓了：韩国年轻人的黄金时代，有点动荡
29:31 回看历史，几乎每一次跨时代的技术变革，都伴随着一场股市的泡沫
35:46 「任何一次危机爆发，你要解决的永远是流动性与信心的问题」
46:49 泡沫的五个必要而不充分条件
50:53 「如果你不惜一切代价去拥抱一次技术创新，很可能你就是那个代价」
01:07:09 忘却的代价，永远大于记忆的代价
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01:26 《1929》 ：由美国财经记者 安德鲁·索尔金 所著，以 1929 年华尔街股灾为中心，讲述此前的投机繁荣、股市崩盘，以及危机如何进一步冲击银行、企业和普通人的生活。
01:32 《大而不倒》 ：安德鲁·索尔金 记录 2008 年金融危机的作品，主要讲述雷曼兄弟倒闭前后，美国政府、监管者和华尔街大型金融机构如何试图阻止金融体系崩溃。
04:15 熔断 ：当市场价格触及预设的异常波动阈值时，交易所按照规则暂时停止交易，为市场参与者提供消化信息和重新评估风险的时间。
05:48 抽贷 ：银行提前收回已经借出去的钱，或者减少对企业的贷款。危机中，如果很多银行同时抽贷，企业可能因为现金流危机而无法正常经营。
05:54 续贷 ：一笔贷款到期后，银行重新向借款人发放贷款，使其可以继续使用资金。
17:49 查尔斯·米切尔 ：美国银行家，曾执掌花旗银行的前身——纽约国民城市银行。他曾大力推动证券销售和普通公众参与股票市场，是《1929》中观察金融创新与投机繁荣的重要人物。
18:16 咆哮的二十年代 ：通常指第一次世界大战结束后至 1929 年股灾前，以美国为代表的经济和消费繁荣时期。
19:10 《凡尔赛条约》 ：第一次世界大战结束后签署的和平条约，对战败国德国提出了领土、军事和赔款等要求。
20:38 斐迪南大公遇刺事件 ：1914 年 6 月 28 日，奥匈帝国王位继承人 弗朗茨·斐迪南大公 在萨拉热窝遇刺。此事触发了欧洲列强之间的「七月危机」，成为第一次世界大战爆发的直接导火索。
21:09 魏玛共和国恶性通胀 ：德国魏玛共和国在 1923 年经历的货币急剧贬值和物价失控。一战后德国为支付巨额赔款大量印钞，1922—1923 年物价彻底失控，德国马克对美元的汇率从战前的 4.2 跌到 4.2 万亿。
21:22 金本位 ：指货币价值与一定数量黄金挂钩，并按照固定比率兑换的货币制度。
22:08 疤痕效应 ：指重大危机虽已结束，也依旧长期影响经历者的心理和行为。例如经历过失业、股灾或银行倒闭的人，之后可能更不愿消费、投资或承担风险。
24:07 五篇大文章 ：中国金融政策中的一组表述，分别指科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融。
26:22 场内融资 ：通过券商的融资融券业务，按照交易所和监管规则借钱买入证券。它受到准入门槛、保证金比例和可融资证券范围等限制。
26:23 场外配资 ：指在受监管的券商融资融券体系之外，配资方按照投资者保证金的数倍提供资金，场外配资通常杠杆较高，合同、账户和资金安全风险也更大。
29:16 夏季达沃斯 ：世界经济论坛每年夏季在中国举办的年会，重点关注创新、新兴技术和全球经济增长等议题。
32:12 《被讨厌的勇气》 ：岸见一郎与古贺史健合著作品。
33:49 ETF（Exchange-Traded Fund） ：一种在证券交易所上市交易的基金。ETF 持有一篮子股票、债券或其他资产，投资者可以在交易时段内按市场价格买卖基金份额。
33:50 指数基金 ：以跟踪某个指数为主要目标的基金，通常按照指数规则持有其中的成分股，来复制市场表现。
35:39 日本「失落的二十年」 ：通常指日本房地产和股票泡沫在 20 世纪 90 年代初破裂后，经济长期面临增长缓慢、资产价格低迷的时期。
38:14 占领华尔街 ：2011 年在美国兴起的抗议运动，反对贫富差距扩大，以及金融业和大型企业对政治的过度影响。
39:09 流动性危机 ：指金融机构或市场参与者难以及时获得资金，或者无法在不显著压低价格的情况下迅速卖出资产的状态。
39:54 艾伦·格林斯潘 ：1987 年至 2006 年担任美联储主席，任内经历了 1987 年股灾、互联网泡沫和亚洲金融危机等事件。
42:57 《行动的勇气》 ：前美联储主席 本·伯南克 关于 2008 年金融危机的回忆录，记录美国政府和美联储如何在高度不确定的情况下救助金融机构、恢复信贷并应对经济衰退。
43:37 量化宽松 ：当短期利率已降至较低水平、传统降息空间有限时，中央银行通过大规模购买国债等金融资产，向金融体系注入流动性，支持信贷与经济活动。
43:50 缩表 ：指中央银行通过减少债券持有规模，使资产负债表逐渐收缩的过程。
44:33 亚洲金融危机 ：1997 年从泰国货币危机开始，随后波及韩国、印度尼西亚等多个亚洲经济体的金融危机。汇率贬值、外币债务、资本外流和银行体系脆弱相互强化，使危机迅速跨国传导。
45:28 指数 ETF 资金流入后，可能产生的影响 ：在市值加权指数中，一只股票价格上涨后，在指数中的权重往往也会提高。如果指数上涨吸引新的资金申购相关 ETF，新增资金会按照指数权重配置成分股，大市值公司可能因此获得更多买盘。
45:36 成分股 ：按照指数编制规则，被纳入某个股票指数的上市公司。
45:37 七姐妹 ：美国市场对七家大型科技公司的合称，指苹果、微软、Alphabet、亚马逊、英伟达、Meta 和特斯拉。
49:43 互联网泡沫 ：20 世纪 90 年代后期，大量资金涌入互联网相关公司，推动科技股估值迅速上涨的阶段。
59:28 老鼠仓 ：掌握资金交易计划或其他非公开信息的人，在正式资金交易前，先使用自己或关联人的账户买卖，再利用后续交易推动价格获利。
59:43 杰西·利弗莫尔 ：20 世纪上半叶美国著名股票交易员，以做空市场和在 1929 年股灾中获利闻名，也曾多次破产。
01:02:11 叙事经济学 ：经济学家 罗伯特·席勒 系统提出的研究方向，关注能够广泛传播的故事、口号和解释框架，如何改变公众对未来的想象，并进一步影响消费、投资和经济活动。
01:03:07 英国铁路泡沫 ：19 世纪 40 年代英国围绕铁路建设出现的投资热潮，铁路最终确实改变了社会和经济，但大量铁路项目和公司仍在投机热潮退去后失败。
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